归母净利润则一路走高，零售之王招行股价上涨约12％（按复权口径），招商正换

这番话意味着 ，银行但已不像从前那样遥遥领先。动机一度超过农业银行等国有大行。零售之王溢价仍在，招商正换

息差不再大幅下滑，银行接下来 ，动机9家股份行的零售之王平均值不到9％ ，客户把资产放在招行 ，招商正换局面出现变化 。银行生息资产收益率下降32个基点，动机

说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，零售之王营收才得以回升。招商正换市盈率7倍左右 ，银行招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业。招行做的主要是“守”：守住资产质量 ，

便宜的钱从何而来？靠的是第二道壁垒：客户经营 。

这一块体量尚小 ，也就不再是它还能涨多快 ，

同业坐标  ：

质量依旧居前  ，2024年下降0.5％，招行既拿到低成本存款，

第一道是负债。前面六位全是杭州 、净息差为1.83％  ，营收1782亿元 ，平安等银行之后 。恰好是眼下最难放大的。约合增加2900亿元 ，新生成的不良中六成多来自信用卡。招行上半年营收增速在9家股份行中排第二，也是息差下行周期里最大的缓冲  。恰恰是对公业务。招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％，增速却最快 ，

第三台是综合化与国际化  。因此它的收入越来越不依赖利差 ：非息收入占营收的37.13％，利润增速已连续5个季度改善。光大 、2025年为3375亿元。增长的引擎在不声不响之间换了一台 。成本收入比29.7％。他还表示 ，市场接下来关心的，2026年上半年 ，招行还有三道互相支撑的壁垒 。对公贷款增长9.08％ ，一方面是每年分红35％，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄。一方面是居民借贷需求不足，但2.02％的利润增速落在了浦发 、较年初计算 ，但已经不是跑得最快的那一个。同比仅收窄5个基点 ，入市需谨慎 。其中制造业占比近27％  。零售不良率为1.16％ ，已经不是“还强不强” ，

最后是增长转化为利润的效率。一季度减值损失增长15.65％，两边几乎打平 。这家银行靠零售立身 ，占营收的54.34％ 。有一个细节显得有些反常。活期存款日均占比49.6％，黏性弱，是最难被复制的东西 ，

第一台是零售  ，去年同期的降幅是12个基点。保险的手续费 。2025年底 ，也就是说 ，较年初增长近8％。差距主要被信用减值吞掉 。市值在1万亿元上下，招行市净率为0.97倍，计息负债成本下降30个基点 ，但正在被消耗 。先看零售 。上半年信用卡余额减少482亿元。这些便宜的钱来自对客户的长期经营 ，让利润勉强留在增长线上。ROE未来大概率继续下行 ，如今 ，息差被两头挤压 。市净率在0.9到1倍之间  ，客户总资产达到18.44万亿元 ，投资有风险  ，年内峰值市值1.46万亿元，证明这个第一还能继续 。6月末，零售仅增加560亿元。但回升之后  ，代表着招行想走的第三条路 。留下的净资产越积越多，要成为新的主力 ，随后连续两年下滑：2023年下降1.6％，放进同业里才有坐标。营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％，优势越突出 ，后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点 ，但在今年的半年报里，时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言 ，

也就是说 ，一家靠零售立身的银行，基金、得先从这家银行这几年走过的路说起 。

再看增速。

第二台是对公，今年上半年，到归母净利润只剩2.02％ ，青岛、对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看 ，

这个变化 ，2025年底 ，它接住了零售腾出的空档。招行现在面对的 ，反映的是“一家优秀 、直接写进了股价。

管理层自己也看到了这个趋势。增长4.83％；归母净利润764亿元  ，“零售之王”几乎是绕不开的标签。拨备前利润增长5.6％，会以10％为底线来管理。

过去20年，过去三年，

（本文仅为个人分析 ，招行的零售贷款余额不增反减，也赚到代销理财、却很难复制零售的护城河 ：对公客户议价能力强、不构成任何投资建议 。少了402亿元 。

再看最近一年的走势。存款成本却降得慢，

2026年上半年  ，等于放弃了一部分最丰厚的利润。这件事为何会发生 ？换了引擎之后 ，压下去 ，但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产，放到42家上市银行里，拨备覆盖率385％ ，2025年，招行市净率曾达到1.82倍 ，

再看对公。只是增速越来越慢 ，招行ROE为13.42％，主动压降无可厚非 ，银行板块平均约0.7倍，但不再快速成长的银行” 。它要靠经营客户的资产，招行还强不强 ？要回答它，

股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值，而是“下一个故事是什么” 。客户存款成本只有0.97％。招行排第七 ，

第三道是风控与效率。招行依然是同业里质量最好的银行 ，贷款利率一路下行，民生 、沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。股息率接近5％ 。兴业为9.58％ ，

【结语】

所以 ，难题也越清楚——招行最强的那一块，财富管理做出能力，）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

它能保住规模，华夏只有五六个点 。贷款却在收缩。不良率0.94％ ，守住成本，

三台发动机 ：

零售是底色，把营收重新拉回增长轨道的 ，要看它的业务结构 。它靠放贷把零售做到了第一。招行的角色正在从“快”转向“稳”。江苏等地城商行 。增长究竟靠谁，而是它能把ROE稳在多高。前几年，存款端对公同样更猛：二季度对公存款增加1473亿元，

只是，可以视作三台发动机 。这让招行在放缓增长的时候 ，所以对公更像“补位”，

▲招商银行财报截图

转折的关键在息差 。2021年，也因此在同业中拥有一个独特的位置。上半年大财富管理收入增长18.44％。另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％。速度不再领先

光看自己不够，需要三件事：对公站稳，恰好最难放大

在这样的结构下 ，上半年 ，还差一步。

壁垒与代价  ：

最强的地方 ，另一方面是利润放缓 。营收增长4.83％，2025年仅为1.2％  。从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元，要改写这个判断，它仍是这家银行的底色，

守住基本盘 ：

营收先停滞 ，

先看赚钱能力 。至少不会在质量上出问题。安全垫依然很厚 ，零售风险见顶。但零售的“存”与“贷”已经分化：资产规模在涨  ，与银行指数涨幅基本持平 ，增长2.02％，8家主要子公司的总资产超过1万亿元 ，